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万字好文:中国房地产行业的现状与中长期趋势

发布日期:2019-04-30 19:49浏览次数:

  2、房产是主要的财富储存形式,房产在全世界的资产配置比例都很高,美国房地产占GDP比重(剔除租金、租赁)比中国高

  3、中国房地产统计上的细节:主要城市房价平均数>中位数,使用中位数更能反映社会房屋消费的中等水平

  2、保守估计,预计未来几年,中国住宅销售面积将维持在10亿平以上(考虑城市化率及更新需求)

  3、由于历史原因,中国住房存在大量公房、小产权房等非商品房,更新/翻新需求是未来新增住房重要部分,预计商品房未来是城镇住房的主力,其并未过剩

  4、中国房地产的基本盘:经济增长+房价稳健+城市化率提升,需求购买力会源源不断的释放

  1、土地财政仍是全国财政收入的主要来源:全国土地出让收入占比全国财政收入37%,部分城市财政收入增速下行

  2、中国的土地供应中,住宅用地供应结构性不平衡,一二线、中国的城乡土地二元结构与海外大多数国家不同,农村土地实际上仍不能市场化流转(2018年12月24日,新政策“集体经营性建设用地允许直接入市”,目前在一二线城市中,估计短期大部分会用在租赁住房上。长远来看,新政策使得地随人动,后期配合土地转变性质等长效机制政策,会使得房地产行业更平稳发展)

  4、租售并举局限于核心一二线城市,对开发市场成交影响有限(ZF肥水不流外人田)

  5、政策端:从“一刀切”到“保障刚改、因城施策”,政策主要针对投资性需求,各地各有对冲政策(人才新政、落户放宽、公积金额度提升、棚改政策等)保障刚改需求,政策端目前主要针对投资性需求,“保障刚需、因城施策”,2019年将逐步放松(2018年底,菏泽打响了第一枪)

  6、关于中国的房产税:应当推出,但目前时机不成熟,未来几年仍将围绕立法等做准备工作

  1、库存情况:短期库存、中期库存、房企存货等指标均反映本轮行业去库存长于以往周期,库存整体处于低位,去化率良好,2018下半年供给进入加库存周期

  2、库存城市间结构分布不均:人口净流入地、产业聚集地的城市(主要是一二线城市)库存低,人口流出地、缺乏产业支撑的城市(主要是中西部三四线年上半年行业资金趋紧,使得房企融资渠道多元化;18年下半年以来,房企公司债放量,龙头融资成本大幅下行。

  5、市场份额往龙头房企集中是中长期大趋势,无论是融资、新增货值(土地)、销售集中度,皆是如此。

  1、对于高负债的房企,只要现金流没问题,风险就是可控的2、由于土地增值税的存在,房企不同拿地成本的净利润率略有不同,但净利润率的上限基本都在25%

  我们长期看好中国经济,更看好与中国经济息息相关的房地产行业,在房地产行业中,我们更看好符合经济发展规律、土地主要布局在一二线城市且成本足够低(如果成本足够低,强三线城市也成)、内部管理优秀的龙头房企。

  陆铭教授公众号、保利投顾研究院、华创证券地产组、明源地产研究院、亿翰智库、中金公司地产组、同策研究院、克而瑞、西南证券地产组等。

  住在超级城市的郊区比住在中小城市的市中心效率更高。虽然上下班距离远,但是大城市的机会比小城市多多了。

  谬论:之前网上有一个流传甚广的数据,说中国家庭的房产在总资产中占比69%,美国仅为36%,得出的结论是——可怕,很多老百姓只剩下房子了!

  实质:第一太平戴维斯斯(Savills)的报告《私人财富全球之旅》显示,2015年,在房地产、股权、债券、黄金等多种资产形式中,房地产总资产接近217亿美元(如下表所示),是世界生产总值的2.7倍左右,约占全球主流资产总值的60%,是国家、企业和个人财富的主要储存方式!

  3、中国房地产统计上的细节:主要城市房价平均数>中位数,使用中位数更能反映社会房屋消费的中等水平

  合理性:国外房价通常以中位数作为统计口径,其房价中位数是以每套房产总价作标准,把成交数据由升序排列,取中位数;使用中位数的优点是,能兼顾中低价格的房产,不受高端产品影响,反应社会房屋消费的中等水平。

  美国的土地财政收入主要包括3种:一是将土地作为资产进行出售所获得的土地收益;二是与土地有关的税收收入;三是与土地有关的非税收入。事实上,美国建国(1776年)至1862 年,近百年的时间里,土地财政都是其政府财政的主要收入。期间,美国的“土地财政”收入主要是以国有土地出售收入为主(土地财政第一阶段)。土地出售收入占联邦政府收入最高年份达到48%。

  此后(1862~1900年),才逐步转变为财产税(征收对象主要包括以房地产为主的不动产和其它少部分动产);20 世纪40 年代中期之后,开始真正形成以财产税为主的地方财税体制,土地财政依赖趋于弱化……

  政府通过土地获取的财政收入绝大部分都要用于基础设施及保障性住房等的支出

  3、居民杠杆率上行较快、但仍低于主流发达国家,我国总体购买力仍相对较强

  (1)居民储蓄/GDP:17年我国46%远高于世界平均27%,并预计至22年仍将高达42%。

  17 年我国49%vs.主流国际平均80%,日美危机期92%和118%

  2、保守估计,预计未来几年,中国住宅销售面积将维持在10亿平以上(考虑城市化率及更新需求)

  3、由于历史原因,中国住房存在大量公房、小产权房等非商品房,更新/翻新需求是未来新增住房重要部分,预计商品房未来是城镇住房的主力,其并未过剩

  如是金融研究院朱振鑫、杨芹芹对中国住房总量估算,1、商品住房112亿平方米,是新增城镇住房的绝对主力,但存量占比仅为38%。2、保障房72亿平方米,占比约为24%。3、小产权房约为73亿平方米,占比约为24%。4、已购公房等房改存量住房约为41亿平方米,占比约为14%。

  第一,我国城镇住房总量接近300亿平方米,城镇人均居住建筑面积37平方米,基本达到小康社会住房标准。

  第二,经过全球对比发现,我国人均住房面积依然偏低,不能说是过剩,尤其是考虑到中国特色的公摊面积后,未来还有相当的增长空间。

  。第四,保障房经过十二五加速期后,24%的占比已经不低,挤占了相当一部分土地市场,未来应该趋于稳定,否则可能会背离保低端、促民生的初衷。

  第五,小产权房存量已经很大,但合法性没有保障,未来如何去消化是个大问题。

  第六,已购公房等房改存量住房需要改造更新,也是未来房地产行业的一个重要市场。

  中国住宅的设计使用年限为50年,住宅土地使用期限通常为70年,然而中国建筑寿命奇短,中国的住宅建筑基本上使用20年左右就要推倒重建。从1998年住房改革全面市场化算起,至今已经有20年了,按照住房翻新周期为10-15年计算,2008年以前建成的商品房已经需要重新翻新。

  4、中国房地产的基本盘:经济增长+房价稳健+城市化率提升,需求购买力会源源不断的释放

  根据保利投顾研究院的预测,未来五年销售面积总量达73亿平方米,平均每年约14亿平方米,销售金额总量约53万亿元,平均每年近10.5万亿元。

  1、土地财政仍是全国财政收入的主要来源:全国土地出让收入占比全国财政收入37%,部分城市财政收入增速下行

  2、中国的土地供应中,住宅用地供应结构性不平衡,一二线住宅用地供给不足

  3、中国的城乡土地二元结构与海外大多数国家不同,农村土地实际上仍不能市场化流转(2018年12月24日,新政策“集体经营性建设用地允许直接入市”,目前在一二线城市中,估计短期大部分会用在租赁住房上。长远来看,新政策使得地随人动,后期配合土地转变性质等长效机制政策,会使得房地产行业更平稳发展)

  4、租售并举局限于核心一二线城市,对开发市场成交影响有限(ZF肥水不流外人田)

  目前市场上的长租公寓分为两类,一类是地方性国企平台以周边地价的1/5左右低价拿地的租赁地块,另一种则是地块性质要求自持70年、不可出售的住宅/商住地块。

  5、政策端:从“一刀切”到“保障刚改、因城施策”,政策主要针对投资性需求,各地各有对冲政策(人才新政、落户放宽、公积金额度提升、棚改政策等)保障刚改需求,政策端目前主要针对投资性需求,“保障刚需、因城施策”,2019年将逐步放松(2018年底,菏泽打响了第一枪)

  6、关于中国的房产税:应当推出,但目前时机不成熟,未来几年仍将围绕立法等做准备工作

  缺少有效的公共住房供应体系、商品住宅持有环节近乎零成本、城乡二元土地结构及由此出现的土地财政问题、资产证券化渠道不畅等原因使得优质存量资产无法盘活。

  这些问题不解决,房价问题就无解,也使得中国跟很多所谓的国际经验“不可比”。

  然而,这些深层次问题不是一天两天形成的,解决或改善起来也就需要路径依赖、循序渐进,否则可能引致更大的风险。就房产税而言,我们认为应当推出,但不能在时机不成熟的情况下盲目推行。

  这里所谓时机不成熟,并不是指立法、评估这些技术性问题,而是指必须以构建合理的公共住房市场且让商品房回归“市场”属性为前提,也即住房供应分层(保障的归保障,市场的归市场)。因此,我们认为政府应当在未来5-10 年加快公共住房建设/改造,这部分供应量足以满足中低收入人群基本住房需求后,对商品房非市场化的限制政策(如限购、限贷等)可逐步退出,把商品房定价交给市场(房价将呈现更明显的梯度),届时方为全面征收房产税的成熟时机。

  市场上目前还有一种声音认为目前卖地不佳、地方财政吃紧,因此房产税已箭在弦上。这样的判断是不准确的,原因在于:第一,如果用房产税替代卖地收入,在以市场价为税基、无任何免征面积的情况下,税率也要定在2-3%,这是不可能的;第二,如果真的这样推,很可能引致房价大跌,到时税不但收不到,反而引发了更大的危机。

  1、库存情况:短期库存、中期库存、房企存货等指标均反映本轮行业去库存长于以往周期,库存整体处于低位,去化率良好,2018下半年供给进入加库存周期

  2、库存城市间结构分布不均:人口净流入地、产业聚集地的城市(主要是一二线城市)库存低,人口流出地、缺乏产业支撑的城市(主要是中西部三四线城市)库存高

  根据盛松成和宋红卫的观点,我国房地产市场整体库存并不高,按照统计局狭义库存计算,去化周期为4-6个月。主要问题是城市间结构性分布不均,35个一二线%。研究还发现,“去库存”过程比较突出的问题是,“一城一策”没有得到线个原本库存不高的一二线%,供应进一步紧缺,房价快速上涨。库存较高的三四线城市却出现补库存的现象。

  我们监测的25个住宅规划面积超过住宅销售面积的城市中,有17个(占比68%)城市出现人口净流出。这些城市的库存在人口外流趋势下风险进一步增加。

  东部经济圈的三四线城市人口出现净流入,比如常熟、常州、湖州、太仓,这一类城市长期风险不高;部分中西部核心城市周边的三四线城市也呈现人口净流入的特征,比如岳阳、宜昌,这一类城市人口流入虽低于东部经济圈三四线城市,但风险也相对较小;中西部其他人口净流出的三四线城市,尤其是流出量比较大的城市,长期风险较高,比如遵义、泸州、南充等。

  截至10月底,公司债融资成本有所下行,但信托等融资成本仍在上行;10月份以来,房企融资端(主要是龙头)得到了放松。

  金融资源快速向龙头集中,以各级规模代表房企为例,目前平均融资成本依旧低于过去几轮峰值。

  定量来看,主流15家房企在2015-17年的短债占比基本都在24-28%,2011-17年平均短债占比30%;2017年末碧桂园、万科、保利、金地、招商蛇口的短债占比分别为32%、33%、14%、25%和31%,因此整体融资结构变化不大,也就是说在

  ,过去三年中银行贷款+公司债中票等低成本融资渠道占比稳定在80-85%,而这些融资工具的成本敏感性较其他融资渠道较弱,同时长期贷款为主的占比也使得即使利率上行对整体融资成本的提升并不会有过大反应。

  (1)融资:融资供给侧改革下,主流15家龙头房企融资集中度从16年的21%跳增至18H的58%。

  主流15家龙头房企的拿地集中度由15年的11%提升至18年H1的46%,主流房企采取进攻性拿地策略。

  在2010-2015年中,15家主流房企的拿地集中度稳定在10%上下、波动并不大,表明的是过往周期中,土地市场对于大小房企的拿地行为是公平的,但在2016-2017年拿地集中度的快速跳增至2017的46%,则表明了近两年中土地市场中由于制度性安排(供给端政策调控)导致了对中小房企出现了歧视,从而推动拿地集中度出现了非正常的快速提升。

  通过对比主流15家房企的拿地面积集中度和销售面积集中度,我们可以发现,在2010-2015年间,拿地面积集中度和销售面积集中度是相互纠缠的、相互吻合的,也就是说某个房企在土地市场上的份额就决定了其在销售市场的份额,两者之间存在拿地面积集中度向销售面积集中度传递的紧密关系。但在2016-2017年间,销售面积集中度由2015年11%快速提升至2017年上半年的17%,提升了6pct,但同期拿地面积集中度则由2015年的14%大幅跳增至2017年上半年的46%,大幅提升了32pct。在这个期间,拿地面积集中度和销售面积集中度之间快速拉开差距,并不是说明两者之间原先紧密的传递关系失效,只是由于



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